Dear Mr. President,

France and the European Union are at a crucial economic juncture. Unemployment is high, the output lost to the financial crisis since 2008 has not been recovered and you have promised, in this dismal context, to eliminate French public deficits by 2017.

Your predecessor had committed to achieving the same objective a tad faster, by 2016, and a distinctive feature of your campaign has been your insistence that the major burden of the coming fiscal retrenchment be borne by the richest of taxpayers. These differences matter politically (you did win this election) but they are secondary from a macroeconomic viewpoint unless the long-run future of France and Europe depends on short-run macroeconomic outcomes.

In the standard macroeconomic framework, which has guided policy in “normal” and happier times, fiscal multipliers are positive in the short run but are zero in the long run where productivity and innovation are assumed to reign supreme. In such a world, giving your government an extra year to reduce public deficits spreads the pain over time but makes no difference in the long run. When all is said and done, austerity is the only way to reduce the debt to GDP ratio durably – and it hurts badly:

• The fantasy that short-run multipliers might be negative in the short run has been dispelled: a fiscal contraction depresses economic activity unless you are  a small open economy acting alone under flexible exchange rates and your own national central bank runs an accommodative monetary policy – hardly a description of today’s France. Since France 2012 is not Sweden 1992, the prospect of a rosier fiscal future is not enough to outweigh the immediate recessionary effects of a fiscal contraction.

• To add insult to injury, if the financial crisis has lowered economic activity permanently (as previous banking or financial crises did, according to the IMF), public finances are now in structural deficit. To insure long-term debt sustainability, there is no way to escape fiscal restriction.

• On top of this, the consensus now recognizes that short-run fiscal multipliers are low in expansions and high in recessions. As a result, accumulating public debt in good times and refraining from running deficits in order to control debt in bad times is very costly: it amounts to squandering precious fiscal ammunition when there is no enemy and to scrimping on it in the heat of combat.

It increasingly looks like, that we are living, since the financial crisis, in a “new normal” macroeconomic environment in which fiscal multipliers are still positive in the short run but non-zero in the long run because of two conflicting effects:

• A primal fear of French and European policy makers – fed by the outstanding historical work of Carmen Reinhardt and Kenneth Rogoff and the difficulties encountered by Italy, Spain or Greece to roll over their public debt – is that bad things might happen when the debt to GDP ratio steps over 90%. For instance, the sudden realization by investors that, past that level, there is no easy way to bring debt back to “normal” levels without inflation or outright default might lead to a rapid rise in sovereign interest rates. These high rates precipitate an increase in the debt to GDP ratio by raising the cost of servicing the debt and impose intensified deficit reduction efforts that further shrink GDP. Thus, crossing the 90% threshold might lead to a one-way descent into the abyss. This implies that fiscal contraction, although recessionary in the short run, is beneficial in the long run. Fiscal pain now is thus an evil necessary for long-run prosperity and debt sustainability. According to this narrative, we may survive – but only if we stop dancing right away.
• An opposite danger is that fiscal contraction now – in a context of public finances damaged (except for Greece) not by fiscal laxity but by the slowdown in economic activity engendered by the financial crisis since 2008 – might cause a social, political and economic breakdown or durably destroy productive capacity. Fiscal contraction is thus recessionary both in the short run and in the long run. Short-run fiscal expansion is then a necessary condition for long-run prosperity and debt sustainability. In this narrative, we may survive – but only if we keep dancing!

The advisability of your proposal to reduce the public deficits to zero by 2017 depends, Mr. President, on which of these two dangers is the most intense or the most difficult to thwart. Should you be more concerned that loose fiscal policy may hurt long-run growth by increasing the cost of debt service, or should you fear instead first and foremost that strict fiscal policy may harm output durably by leading to social unrest or by reducing productive capacity?

To answer these portentous questions, whose answer is not a matter of ideology or of economic paradigm, we urge you to look at evidence:

• The sovereign rating of countries with large deficits and debts, like the US and the UK, has been downgraded without any adverse effect on interest rate. This suggests that markets understand, seemingly better than policymakers, that the key problem with EU public finances nowadays is not deficits and debt per se but the governance of the euro zone and its fiscal and monetary policy mix. With a lender of last resort – the euro zone has none –, managing a national debt crisis would be easy and straightforward. The counter-argument that it would lead the ECB to monetize public debts, in sharp contrast with the statutes of this institution and its duty to reach price stability, is invalid: the ex-anteability to monetize debt would reduce risk premia by eliminating self-fulfilling runs on national debts.
• Ugo Panizza and Andrea Presbitero have shown that there is no convincing historical evidence that debt reduction leads to higher economic growth. Hence the statement that public debt reduction is a prerequisite to economic growth is at worse an assumption, at best a correlation, but in any case not a causal relation supported by data.
• Twenty years of Japanese stagnation remind us that deflation is a deadly and durable trap. Under-activity pushes prices down slowly but surely. Paul Krugman and Richard Koo have shown how real expected interest rates feed a spiralling of deleveraging when deflation locks into prices expectation. If deleveraging extends to the banking sector, it adds a credit squeeze to the contraction.
• One of the pernicious drawbacks of fiscal austerity is the destruction of human capital by long unemployment spells. Young cohorts entering now on the job market will undergo a problematic start and may never recover. The longer unemployment remains over its natural rate, the larger the frustration stemming from a bleak future will grow.
• Beyond human capital, firms are the place where all sorts of capital are accumulated, ranging from social capital to immaterial assets such as R&D. Philippe Aghion and others have argued that this channel links short-term macroeconomic volatility to long-term growth potential. Moreover, in a competitive world, underinvestment in private R&D impairs competitiveness. Hence, austerity, by making output more volatile, has a negative long-term impact.
• What is true for private immaterial assets is even truer for public assets, that is to say assets that generate flows of public goods that individual incentives fail to produce. Typically, so-called golden rules neglect such assets which are by their very nature hard to measure. As a result, the pursuit of quick deficit reduction is usually carried out at the expense of investment in assets which have a high social profitability and are essential to ensure a smooth transition to a low carbon economy.

Drawing on these facts, please let us suggest you a four-pronged strategy:

1. You should argue that fiscal austerity is bad for both short-term andlong-term growth and remind to Mrs. Merkel that, as a result, it should be handled with the utmost care.
2. Slowing down the pace at which austerity is imposed on EU countries is vital – both to reduce unemployment in the short-run and to maintain the long-run prosperity without which the reduction of debt-to-GDP ratios will be impossible.
3. You should acknowledge that the fears of your predecessor were well-founded: in the absence of a lender of last resort, slowing down austerity does expose sovereign debt to the risk of rising interest rates by provoking the self-fulfilling anxiety of creditors. But the experience of the US shows that the best way to deal with this danger is to have a full-fledged central bank that can act as a lender of last resort. The Maastricht Treaty should be amended fast in that dimension. Endowing the ECB with growth as a second mandate is not essential.
4. Mrs. Merkel is right that allowing the ECB to bail out States is a sure recipe for moral hazard. You should therefore agree, as a complement of the modification of ECB statutes, with her insistence that a Fiscal Compact governs Europe but you should ask for a Smart Fiscal Compact. The Smart Fiscal Compact should aim at enforcing the sustainability of public finances in a world where the long run is not given but depends on the short-run fiscal stance. It should draw its strength from legitimate European political institutions endowed with the power to control and enforce the commitment of each country to fiscal discipline.  This task will require pragmatism and evidence-based economic policy – rather than budgetary numerology and simple-minded rules.

Failing to reduce deficits in Europe may end in a debacle. However, reducing them cold turkey is a sure recipe for disaster. Believing that old tricks like deregulating job markets will bring back economic growth lost in the recession is delusional, as the ILO warned in its last report. The possibility of brutal switches in economic or social trends rules out half-measures. The creeping build-up of long-term disequilibria requires prompt and decisive action in the short run. What is true for France is even truer for our main neighbours: the whole EU needs room for manoeuvre, and it needs it fast for the sake of its future.

Veröffentlicht mit der freundlichen Genehmigung des OFCE campagne 2012

Es ist Frühjahr. Die Wirtschaft kriselt seit drei Jahren schon, die Arbeitslosigkeit hat neue Rekorde erreicht. Nach zwei Jahren Kürzungen und Abgaben herrscht Reformmüdigkeit. Das Volk murrt. Die Ökonomen reden von unverändert schlechten Aussichten. Und als die Regierung verzweifelt vorgezogene Wahlen ausruft, kriegt sie die Quittung: das schlechteste Wahlergebnis der Nachkriegszeit. Ein Parteidesaster.

Griechenland 2012? Ja. Oder Deutschland. 2005. Kleine Erinnerung. Da lag die Arbeitslosigkeit zwei Jahre nach Lancieren der Agenda 2010 bei fünf Millionen. Depressionsstimmung. Was auch Angela Merkel zu spüren kriegt, als sie im Spätsommer mit ambitioniertem Leipziger Reformprogramm zur Wahl antritt – und am Ende fast schlimmer abstürzt als Gerhard Schröder.

Betriebssportfest 2010

Nun muss man sagen, dass es zwischen uns damals und den Griechen heute Unterschiede gibt. Klar. Das Land ist kaputter, die Parteien sind radikaler. Dafür mussten die Griechen allerdings auch schon Einschnitte ertragen, gegen die unsere Agenda wie ein Betriebssportfest wirkt. Und die Arbeitslosenquote liegt mittlerweile fast doppelt so hoch wie bei uns zur schlimmsten Agenda-Zeit – was bei so viel mehr Austerität kein Wunder ist. Wer weiß, wer hier bei zehn Millionen Arbeitslosen gewählt würde.

Der entscheidende Unterschied könnte allerdings darin liegen, dass es eine Kanzlerin gibt, die jetzt eisernes Festhalten an griechischen Programmen diktiert – im eigenen Land 2005 aber das Gegenteil gemacht hat. Und die Frage ist: ob die Ungleichbehandlung ökonomisch wie menschlich hinreichend begründbar ist.

Als bei uns der Reformfrust wuchs, ließ Angela Merkel in bekannter Wendigkeit zum Antritt erstens eine Reformpause ausrufen, kein Scherz, das war so. Die Pause hält sogar noch an; seit 2005 hat es außer der Rente mit 67 keine Großreform mehr gegeben. Zweitens ließ die neue Kanzlerin Investitionen über günstigere Abschreibungsbedingungen anschieben – de facto ein schuldenfinanziertes Konjunkturpaket mit EU-Sonderzustimmung. Das sollten die Griechen mal versuchen. Zufall oder nicht: Seitdem läuft die Konjunktur, und Agenda-Reformen können sich auszahlen.

Wer jetzt anderes von den Griechen fordert, sollte begründen können, wie dies die Lage des Landes in absehbarer Zukunft verbessert; sonst ist so ein Kurs zu Recht nicht vermittelbar. Bisher folgte jedem Sanierungspaket die nächste Horrormeldung, weil Kürzungen und Steuern die Rezession verschlimmerten. Da klingt es hohl, zu behaupten, dass es dazu keine Alternative gebe – außer angeblich den Euro-Austritt.

Nach einer Studie der Ökonomen von Goldman Sachs gibt es beim Konsolidieren ein „speed limit“, eine Tempogrenze* – egal wo: Wenn Kürzungen und Steuererhöhungen ein bestimmtes Ausmaß erreichen, wirken sie so negativ auf die Wirtschaft, dass sie „kontraproduktiv“ die Gesamtlage verschlimmern. Dieses Limit sei im Schnitt erreicht, wenn Regierungen die strukturellen Defizite vor Zinsen auf einen Schlag um mehr als zwei Prozent der Wirtschaftsleistung zu reduzieren versuchten, ergaben die Schätzungen der GS-Forscher. Zum Vergleich: Die Griechen kommen seit 2009 schon auf mehr als zwölf Prozent – so viel wie noch nie in einem entwickelten Land. Zur Info: Die Deutschen blieben zu Agenda-Zeiten immer unter zwei Prozent.

Die Schätzungen ergaben, dass die Grenze je nach Land und Umfeld auch niedriger ausfallen kann. Ist eine Wirtschaft stark auf Export ausgerichtet, ist der Schaden geringer – solange die Konjunktur im Ausland gerade gut läuft, Ausländer also den konsolidierungsbedingten Ausfall der Binnennachfrage ausgleichen. Gibt es feste Wechselkurse, was Abwertungen ausschließt, liege die Belastungsgrenze niedriger. Ebenso wenn die Notenbank nicht mehr helfen kann, indem sie Zinsen senkt.

Wenn das stimmt, war von vornherein klar, dass die Belastungsgrenze für Griechenland de facto niedriger liegt als bei uns: Die griechische Exportquote liegt bei gerade 20 Prozent, die Notenbank kann kaum noch helfen. Da ist es kein Wunder, wenn die griechische Wirtschaft seit Rezessionsbeginn um ein Fünftel geschrumpft ist – und die Staatsschuldenquote weiter steigt. Da hilft auch kein Verweis auf vermeintlich erfolgreichere Austeritätsschüler wie die Iren. Dort ist die Wirtschaft strukturell viel stärker auf Export ausgerichtet, hat genau in der Zeit viel saniert, als die Weltkonjunktur noch brummte – und steht trotzdem jetzt mit bescheidenem Ergebnis da. Seit die globale Konjunktur schwächelt, steckt Irland wieder in der Rezession. Das Bruttoinlandsprodukt (BIP) liegt noch zwölf Prozent unter Vorkrisenniveau, die Investitionen im Land sind niedriger als in den 90er-Jahren. Und die Staatsschulden steigen trotz aller Programme weiter – auf mittlerweile fast 120 Prozent des BIPs.

Die Briten haben den Austeritätskurs nach zwei zweifelhaft erfolglosen Jahren gerade stark gebremst – ähnlich wie damals die junge deutsche Kanzlerin 2005. Auch auf der Insel ist die Wirtschaft wieder in der Rezession und die Arbeitslosenquote auf den höchsten Stand seit fast 20 Jahren gestiegen. Was auf die Staatsfinanzen ebenso kontraproduktiv wirkte: Für nächstes Jahr plant die Regierung jetzt mit einer Neuverschuldung von beinahe 100 Mrd. Pfund – fast doppelt so viel, wie bei Amtsantritt von David Cameron 2010 geplant war. Jetzt setzt Cameron lieber auch wieder mehr auf Wachstum. So wie das bei Angela Merkel 2006 prima funktioniert hat. Das strukturelle Defizit der Briten dürfte nur noch langsam sinken, dafür stetiger – anders als es den Griechen derzeit noch empfohlen wird. Lernschwäche.

Was Griechen wie andere brauchen, sind realistische Vorgaben, wie die Defizite mittelfristig abgebaut werden können. Keine Brachialversuche, bei denen von vornherein klar ist, dass sie alle Belastbarkeitsgrenzen brechen. Erst dann ist es auch sinnvoll, die Einhaltung strikt einzufordern und mit Strafen zu drohen. Es ist absurd, den Griechen jetzt vorzuwerfen, dass sie das Unmögliche nicht möglich gemacht haben. Sonst bleibt auf kurz oder lang tatsächlich nichts anderes als ein panischer Euro-Austritt, der uns allerdings schnell mit in den Abgrund reißen könnte.

Email: fricke.thomas@guj.de

Ziel ist es, die durch die kalte Progression gewonnen Steuermehreinnahmen wieder an die Steuerzahler zurück zu lenken. Im aktuellen Gesetzesentwurf soll dies über den Grundfreibetrag und über den Tarifverlauf geregelt werden. Eine zweijährige Prüfung der Maßnahmen soll darüber hinaus die kalte Progression nachhaltig abbauen.

Die Alternativen sehen eine Reformierung des Solidaritätszuschlags vor, da diese nicht vom Bundesrat bestätigt werden muss. Vier der Fünf Reformoptionen haben eine Anhebung des steuerlichen Grundfreibetrages um 300 Euro gemeinsam. Bei der Freigrenze zur Festsetzung des Solidaritätszuschlags setzen die Reformoptionen jedoch auf unterschiedliche Erhöhungskonzepte bzw. einen Abzugsbetrag.

Im Einkommenssteuer-Mikrosimulationsmodell zeigt sich die Aufkommenswirkung der Reformoption im Vergleich zum Gesetzesentwurf. Lediglich zwei der fünf Optionen zeigen hier eine höhere Entlastung als die für den Gesetzesentwurf simulierten Effekte.

Bei der Analyse der Entlastungseffekte werden die mit den Reformoptionen errechneten absoluten und relativen Entlastungen differenziert nach der Höhe der Bruttohaushaltseinkommen dargestellt und mit den jeweiligen Effekten des Gesetzesentwurfs verglichen. Hierbei zeigt sich zwar, dass die Entlastungen sich bei den Reformoptionen anders entwickeln als beim Gesetzesentwurf, bei den relativen Werten jedoch gleiche Effekte erzielt werden.

Der Vergleich zeigt, dass es zwar Alternativen zum Gesetzesentwurf gibt, welche ähnliche Aufkommenswirkungen sowie auch Entlastungseffekte generieren. Jedoch hinterfragen die Autoren die Möglichkeiten des nachhaltigen Abbaus der kalten Progression mit den Reformvorschlägen. Statt einer Reform des Solidaritätszuschlags solle stattdessen eher kritisch über dessen Abschaffung diskutiert werden.

Der ganze Text als PDF.

Hier gehts zur Quelle.

Direkte Ansätze ermitteln die Umläufe über verfügbare Statistiken. Dies kann zum einen über die statistischen Werte der Nettolieferungen von Euro-Banknoten aus Deutschland geschehen. Ein zweiter Ansatz versucht über eine Schätzung des inländischen Umlaufs den Auslandsumlauf als Restgröße zu berechnen. Auch über die Entwicklung der Hortungsbestände während der Finanzkrise lassen sich Schätzungen zum Auslandsumlauf ableiten. Die Schätzwerte zeigen, dass sich vom Gesamtumlauf deutscher Euro-Banknoten Ende 2009, ca. 350 Mrd. Euro, etwa 220 bis 280 Mrd. Euro im Ausland befunden haben dürften. Das wären ungefähr 85% der kumulierten Nettoemissionen. Des Weiteren befinden sich davon ca. 160 Mrd. Euro im nicht europäischen Ausland.

Bei indirekten Ansätzen werden anhand unterschiedlicher Eigenschaften der Umläufe Schätzungen über diese angestellt. Dazu zählt die Saisonmethode, bei welcher die Annahme getroffen wird, dass der Auslandsumlauf eine weniger starke Saisonstruktur aufweist als der Inlandsumlauf. Darüber hinaus versuchen Schätzungen über eine Banknotennachfragefunktion den Inlandsumlauf zu ermitteln. Einen anderen Weg geht der Ansatz, welcher die gesamten Auslandsumläufe und inländischen Hortungen anhand der Entwicklung des Banknotenumlaufs während der Euro-Bargeldeinführung im Jahr 2002 schätzt. Auch hier kommen die Schätzungen zu ähnlichen Werten wie die bei den direkten Ansätze. Der Auslandsumlauf für das Jahr 2009 wird auf ca. 240 Mrd. Euro geschätzt. Auslandsumlauf und inländische Hortung auf ca. 310 Mrd. Euro.

Einzig der indirekte Ansatz, der über die Analyse der Aus- und Einzahlungsmuster der Banknoten bei der Deutschen Bundesbank eine Schätzung des Auslandsumlaufs erstellt, fällt mit seinen Ergebnissen auf. Hier beträgt die Schätzung für den Auslandsumlauf nur rund 160 Mrd. Euro. Die Autoren weisen jedoch darauf hin, dass dies an einer falschen Einschätzung der Bargeldmitnahmen zu liegen scheint.

Zusammenfassend zeigen alle Ansätze einen starken Anwuchs der in Deutschland emittierten Euro-Banknoten. Den Schätzungen nach ist diese Steigerung vor allem durch die erhöhte Auslandsnachfrage zu erklären. Der Anteil des Inlandsumlaufs an den kumulierten Nettoemissionen hat sich dagegen seit dem Jahr 2002 halbiert. Die Punktschätzungen für 2009 ähneln sich dabei in fast allen Ansätzen, was ihre Verlässlichkeit bestätigt. Mit 65% bis 75% scheint der Auslandsumlauf die wichtigste Komponente des deutschen Banknotenumlaufs zu sein. Wobei sich der Großteil des Auslandsumlaufs nicht im europäischen Ausland finden lässt. Die Schätzungen zeigen, dass sich ca. 45% des Gesamtumlaufs außerhalb des EWU-Raums befinden.

Der ganze Text als PDF.

Hier gehts zur Quelle.

Geldpolitik ist zuletzt ganz schön kompliziert geworden. Begriffe wie Einlagen- oder Spitzenrefinanzierungsfazilität waren bis vor kurzem bestenfalls etwas für Experten und faktisch, weil kaum in Anspruch genommen, waren sie auch nicht von Relevanz. Für die breitere Diskussion von Geldpolitik war daher das Bild hinreichend, dass eine Zentralbank einen Topf Geld hinstellt, den die Geschäftsbanken an die Realwirtschaft und die privaten Konsumenten weiterreichen, woraus dann Wachstum und/oder Inflation resultieren. Mehr vom einen und/oder anderen, wenn der Topf größer wird, oder weniger, wenn er kleiner wird.

Nun stimmte dieses Bild zwar noch nie mit der Realität überein, da Zentralbanken zumeist einen Leitzins festlegen und die Geschäftsbanken zu diesem Zins je nach Situation für Kreditnachfrage und eigener Risikobereitschaft von der Zentralbank Geld beziehen. Die Größe des Geldtopfs wird somit eigentlich von den Geschäftsbanken und nicht von den Zentralbanken bestimmt. Trotzdem ließen sich damit halbwegs treffsichere Prognosen abgeben.

Um komplizierte Sachverhalte zu veranschaulichen, arbeiten Volkswirte eigentlich immer mit realitätsfernen Annahmen oder Bildern. Das spielt so lange keine Rolle, wie die Zusammenhänge im ökonomischen System relativ stabil sind. Eine Darstellung mag sachlich schief sein, aber trotzdem zu den richtigen Ergebnissen führen. Man sollte freilich eine gewisse Offenheit dafür mitbringen, stets kritisch zu hinterfragen, ob ein Bild nicht nur schief, sondern unter geänderten Gegebenheiten nicht schlicht falsch ist.

Ein gutes Beispiel aus diesen Tagen bietet da die Bereitstellung erheblicher Mengen an Zentralbankgeld durch die Europäische Zentralbank (EZB) über die beiden Drei-Jahres-Tender von Ende 2011 und Anfang 2012. In diesen beiden Operationen wurden den Geschäftsbanken rund 1.000 Mrd. Euro an Zentralbankgeld zur Verfügung gestellt. Dafür liefen kürzerfristige Refinanzierungsoperationen in der Größenordnung von 200 Mrd. Euro aus. Per saldo hat das System also etwa 800 Mrd. Euro mehr zur Verfügung. Um etwa den gleichen Betrag wie diesen Saldo ist nun die sogenannte Einlagenfazilität bei der EZB angestiegen. Dabei handelt es sich um eine Art Tagesgeldkonto einer Geschäftsbank bei der Zentralbank. Die Geschäftsbank bekommt dafür zwar von der Zentralbank Zinsen gezahlt, aber deutlich weniger, als sie dort für einen Kredit bezahlen muss.

Ein durchaus gängiges Argumentationsmuster lautet nun, dass die Banken in der Währungsunion ja nach den Refinanzierungsoperationen der EZB zu 1 Prozent Geld aufgenommen haben und zu 0,25 Prozent dort wieder anlegen. Betriebswirtschaftlich also ein Verlustgeschäft. Deshalb müsse das Geld über kurz oder lang von den Banken in die Realwirtschaft fließen und dort für Wachstum und/oder Inflation sorgen.

Diese Argumentation wäre in „normalen Zeiten“ (gemeint ist hier die Zeit vor 2008) stichhaltig gewesen. Damals lag das Volumen der Einlagenfazilität nur unmerklich über der Nullmarke. Dass die Zeiten seither nicht normal sind, kann man daran sehen, dass auch schon vor den beiden Drei-Jahres-Tendern die in langfristigen Refinanzierungsoperationen von der Zentralbank begebenen Zentralbankgelder in der Einlagenfazilität gelandet sind und dort so lange verblieben, bis die Operation (die Dauer des Zentralbankkredits) vorüber war. Das gleiche Phänomen ist in den USA zu beobachten,wo das Quantitative-Easing-Programm ebenfalls zum Entstehen sogenannter „Überschussreserven“ der Geschäftsbanken bei der Federal Reserve geführt hat.

Kurz und gut: Was wir in der Realität beobachten, widerspricht deutlich dem, was man aufgrund simplifizierender Annahmen hätte erwarten können. Es ist an der Zeit, die Annahme selbst zu hinterfragen und sich mit der Dynamik im System zu beschäftigen.

Eine plausible Erklärung für die ungewöhnliche Datenlage ergibt sich dann, wenn man die Annahme „der“ Banken aufgibt und von einem System heterogener Akteure ausgeht. Beispielsweise kann man sich das so vorstellen, dass wir eine Gruppe „schlechter“ Banken und eine Gruppe „guter“ Banken haben. Von den schlechten fließen nun Einlagen zu den guten Banken ab. Dadurch entsteht eine Schieflage in der Bilanz der schlechten Banken, die nur dann geschlossen würde, wenn die guten Banken den schlechten im Umfang der Depositenumverteilung innerhalb des Systems wieder Geld ausleihen würden. Verweigern sich die guten Banken dieser Ausleihung, würden die schlechten letztlich nicht überleben können. Das kann man mit jedem anderen Bilanzposten genauso durchdeklinieren, entscheidend ist nur, dass die guten Banken keine Geschäfte mehr mit den schlechten machen wollen.

Hier kommt nun die Zentralbank ins Spiel. Sie gibt beispielsweise über die Refinanzierungsoperationen der schlechten Gruppe eine Überbrückungshilfe. Sofern der Depositenabfluss nicht aufhört, die gute Gruppe aber aufgrund von Risiko-Rendite-Überlegungen oder mangelnder Kreditnachfrage keine Ausleihungen vornimmt, fließt das Geld letztlich nur von einem Teil des Systems in einen anderen, aber nicht heraus. Wichtig dabei ist, dass – im Gegensatz zu einer einfachen Rechnung – beide Teile des Systems betriebswirtschaftlich „gewinnen“. Der schlechte Teil, indem er nicht exorbitante Einlagenverzinsung bieten muss, um die Abwanderung der Depositen zu verhindern, sondern nur den Leitzins, um sich frisches Geld von der Zentralbank zu besorgen. Der gute Teil bekommt die zwar nicht hohe, aber immerhin positive Verzinsung der Einlagenfazilität.

Rein technisch dient die Zentralbankbilanz also als Brücke zwischen dem guten und dem schlechten Teil des Systems. Solange sich am Grundbefund einer mangelnden Interaktion zwischen den Teilen allerdings nichts ändert, bleibt die Einlagenfazilität hoch, sie verteilt sich nur innerhalb des Systems neu.

Die Brückenfunktion der Zentralbank ist dabei natürlich – wie alles in der Ökonomie – nicht kostenlos. Sie übernimmt Risiken in heute nicht bekannter Höhe. Ihre Alternative ist jedoch ein vorhersehbarer Systemkollaps heute gegenüber noch unbekannten Kosten morgen, wenn das System weiter dysfunktional bliebe und die schlechten Banken sich letztlich doch nicht als überlebensfähig herausstellen sollten. Ihr Puffer für diese Risiken ist dann freilich tatsächlich die Differenz zwischen Ausleihzins der Refinanzierungsoperationen und der Verzinsung in der Einlagenfazilität.

Um wieder zum Ausgangspunkt unserer Überlegungen zurückzukehren: Simplifizierung ist häufig notwendig, darf aber nicht dazu führen, die Augen vor der Realität zu verschließen. Die Aussage, dass die Mittel in der Einlagenfazilität nur temporär dort lagern werden, ist vor den Erfahrungen der jüngeren Vergangenheit zumindest kritisch zu hinterfragen. Wie sich die Verteilung der Mittel in der Einlagenfazilität entwickelt, ist allerdings ein wichtiges Indiz dafür, ob die systemischen Probleme zu- oder abnehmen. Konzentrieren sich die Mittel beispielsweise beschleunigt in „Kerneuropa“, würde das für eine Zunahme sprechen. Ist das nicht der Fall, wäre das Indiz für einen Heilungsprozess.

So viel schöne Einigkeit war selten. Frankreichs möglicherweise neuer Präsident meint seit Wochen, dass esin Europa künftig mehr Wachstum geben sollte. Mehr Wachstum will seit vergangener Woche auch der Chef der Europäischen Zentralbank, Mario Draghi, der am Donnerstag auch gesagt hat, wie er meint, dass das eventuell ginge. Und unsere eiserne Kanzlerin? Die möchte das jetzt auch – und hat daher gleich angekündigt, auf den nächsten Gipfeln mal drüber zu reden.

Jetzt klingt die Idee natürlich relativ nachvollziehbar in einer Zeit, in der acht von 17 Euro-Ländern in der Rezession stecken, was ja zu hundert Prozent das Gegenteil von Wachstum ist; und wo rezessionsbedingt einige Millionen Menschen ihre Arbeit verloren haben. Tendenz steigend.

Die Frage ist nur, wie das mit dem Wachstum gehen soll. Und ob dafür Gipfeldeklarationen und Zusätze zum Fiskalpakt reichen. Oder ob ein ziemlich rasanter Kurswechsel nötig ist.

Anderes Wort für Kürzen

Zwei Jahre lang wurde in Merkel-Europa jede neue Marktpanik damit zu beantworten versucht, dass es noch einen Pakt gegen Staatsschulden gab, noch ein hektisches Austeritätspaket aus höheren Steuern und hastig gekürzten Ausgaben (bei den anderen). Jetzt hat Europa ein monströses juristisches Nebeneinander von Stabilitätsprogrammen, verschärftem Stabilitätspakt, Sixpack (gegen alle möglichen Unbilden) und einem Fiskalpakt, in denen oft das Gleiche noch mal steht, manchmal aber irgendwie auch was anderes. Es gibt Regierungen, die haben in ein paar Monaten drei Konsolidierungspakete gemacht, für die wir 15 Jahre nach Konsens suchen müssten.

Mit bitterem Ergebnis. Jetzt zittert Europa von einem Konjunkturalarm zum nächsten – ohne dass die Staatsschuldenquote niedriger ist. Im Gegenteil. Weil allzu rabiate Konsolidierung in Rezessionszeiten dazu führt, dass Konsumausgaben einbrechen, Investitionen gekappt werden und die Arbeitslosigkeit hochschnellt, steigen am Ende die konjunkturbedingten Staatsdefizite, wie jetzt in Spanien, wo das Strukturdefizit ja enorm abgebaut wurde. Und die Schuldenquote steigt, schon weil bei einem Rückgang des Bruttoinlandsprodukts die relative Schuldenlast größer wird. Ein Teufelskreis. Selbst die stabilitätsheiligen Holländer sind überfordert, das hinzukriegen, was sie jahrelang von anderen gefordert haben. Die Deutschen haben Glück, dass die Wirtschaft gerade läuft.

All das ist Grund genug für eine große Strategiewende. Nur sollte die dann wirklich Wachstum bringen, bevor es zu spät ist. Wenn es nach Kanzlerin und EZB-Chef geht, bedeutet der Ruf nach Wachstum, dass die Regierungen jetzt mal strukturelle Reformen machen sollen. Das klingt gut, ist im konkreten Fall aber oft nur ein anderes Wort für Kürzen – da wird dann an Renten oder Subventionen gekürzt, nicht weil es den Haushalt entlastet, sondern weil das die Wachstumskräfte stärke. Semantik.

Wie viel Wachstum solche Reformen bewirken, ist umstritten. Selbst Befürworter räumen ein, dass die positive Wirkung erst nach Jahren einsetzt. Was dann aber das aktuelle Dilemma aus Kürzungen und Rezessionen nicht löst. Es bringt bei eskalierender Euro-Krise nichts, wenn Reformen kurzfristig Minuswachstum und neue Panikdefizite bringen.

Schon besser wären Investitionsprogramme, die derzeit als Ergänzung zum Fiskalpakt ersonnen werden. Bedarf gäbe es, größere Investitionen in die Energiewende und andere Zukunftsbranchen zu stecken. Ob es reicht, mal 10 Mrd. Euro zu investieren, ist allerdings zweifelhaft. Das sind nicht einmal 0,1 Prozent des europäischen BIPs. Und es bringt relativ wenig, solche Investitionen anzuschieben, wenn gleichzeitig mit Verweis auf EU-Defizitvorgaben die gleichen Ausgaben auf nationaler Ebene mehr oder weniger kopflos gekürzt werden, weil Investitionen am einfachsten zu kürzen sind.

Das Kuriose ist: Europa wäre im Moment schon geholfen, wenn die Kanzlerin deutsche Regeln so anwenden würde, wie sie tatsächlich formuliert und gedacht sind. Sowohl nach Schuldenbremse als auch laut Fiskalpakt sollen lediglich die strukturellen Staatsdefizite allmählich gegen null abgebaut werden. Das heißt, gerade nicht jeder konjunkturellen Schwankung hinterherzulaufen und bei jeder neuen Rezessionsmeldung aus Spanien oder Italien neue Steuern und Kürzungen zu fordern.

Nach deutscher Schuldenbremse hätte den Spaniern Anfang 2012 ohne Mucken zugestanden werden müssen, dass das Gesamtdefizit angesichts der erneut einsetzenden Rezession halt nicht wie geplant auf 4,4 Prozent abgebaut werden muss. Was absurderweise das Gegenteil von dem ist, was die geltenden EU-Stabilitätsprogramme besagen, nach denen die Globaldefizite schon nächstes Jahr auf drei Prozent sinken sollen – egal was die Konjunktur macht. Das ist Unsinn. Und kontraproduktiv.

Am besten wäre, die strukturellen Ziele zu strecken. Auch hier zeigt die Erfahrung, dass tiefer liegende Defizite in Wachstumszeiten am besten abbaubar sind. Würden die Regierungen das Tempo einzuhalten versuchen, das aus Merkels Fiskalpakt ableitbar ist, würde dies allein 2012 und 2013 noch mal 1,5 und ein Prozent Wachstum kosten, wie Schätzungen von Sebastian Dullien von der HTW Berlin ergeben. Schlimmer: Die Schuldenquoten würden bis über die Mitte des Jahrzehnts hinweg trotzdem steigen, nicht sinken. Siehe oben. Das als Krisenlösung zu verkaufen ist fahrlässig unprofessionell.

Konsolidierung strecken

 Alle Erfahrung spricht dafür, den Konsolidierungskurs zu strecken, so widersinnig das auf den ersten Blick auch erscheinen mag. Dann steigen die Chancen auf tatsächlich sinkende Schulden. Und dafür, wirklich große Investitionsprogramme von der Euro-Investitionsbank finanzieren zu lassen. Es bringt ja nichts, Prinzipien durchzuboxen, wenn die Schulden beim Kopf-durch-die-Wand-Kampf am Ende höher sind als vorher.

Es spricht eine Menge dafür, dass die Staatsschulden dauerhaft effizienter abzubauen sind, wenn die Europäer jetzt die Kehrtwende wagen, den Fiskalpakt so anwenden, wie er wirklich gemeint ist; die Konsolidierungsziele konjunkturgerechter definieren und dazu noch das eine oder andere Investitionspaket auflegen. Wie schnell Schulden sinken, wenn die Wirtschaft wächst, kann unser Finanzminister gerade gut vorrechnen. Der kommt vor lauter aufschwungbedingten Steuern kaum noch mit.

Es ist schön, dass jetzt alle für Wachstum sind. Auch wenn der Geistesblitz gern schon etwas früher hätte einsetzen können. Noch besser wäre, wenn die Ideen schnell für ein Ende der Rezessionsspiralen sorgen.

Email: fricke.thomas@guj.de

… es die Bankökonomin aus Paris, die mehr als ein Jahrzehnt die großen Analysen des führenden französischen Kreditinstituts gemacht hat, und jetzt via Sozialplan aus dem Unternehmen ausscheidet. Da gibt es die Freundin, die an einer Pariser Eliteschule studiert hat, jetzt seit einem Jahr zunehmend verzweifelt eine einigermaßen vernünftige Arbeit sucht und allmählich Angst davor hat, wie sie ihre Familie mit zwei kleinen Kindern noch über Wasser halten soll. Und da ist die spanische Journalistin, die viele Jahre als Korrespondentin in Berlin gearbeitet und mit den Großen der Politik geredet hat – und jetzt erzählt, wie wenig Chancen sie noch hat, seit in ihrer Redaktion binnen weniger Monate zwanzig Prozent der Redakteure entlassen wurden.

Jetzt bin ich in Barcelona. Und die Stadt scheint im Ausnahmezustand. Nicht weil Real Madrid gestern die Meisterschaft endgültig gesichert hat (dafür hat Messi wieder einmal großartig getroffen und Gert Müller in irgendeiner Statistik überholt). Sondern weil am heutigen Donnerstag die europäischen Zentralbanker zu ihrer monatlichen Tagung nach Barcelona gekommen sind – als Teil der regelmäßigen Sitzungen außerhalb Frankfurts. So eine Art Bürgernähe. Aus Angst vor den seit Tagen schon befürchteten Ausschreitungen ist die Stadt mit Polizeieinheiten besetzt, steht rund um das Hotel, wo die Währungshüter sind, an jeder Straßenecke ein Wagen mit Blaulicht.

So etwas haben die Euro-Zentralbanker in zehn Jahren noch nicht erlebt. In Frankfurt, erreichen Ausschreitungen schlimmstenfalls ganz furchtbare Wutäußerungen von FAZ-Lesern aus dem Taunus, wenn wieder mal von den bösen Südwährungshütern im Rat geschrieben wird.

Besagten Währungshütern aus den Krisenländern wird gerade aus dem deutschen Paradies gern mal vorgeworfen, sie würden nationale Interessen vertreten, was natürlich nicht geht. Vielleicht spüren besagte Währungshüter aber einfach nur ein bisschen mehr, welche Katastrophe sich da gerade in Europa entwickelt. Und das muss ja nicht unbedingt schlecht sein. Gemessen an dem, was der Rest Europas derzeit an menschlichen Schicksalen millionenfach erlebt, wirkt das, was wir in Deutschland gerade feiern, hoch irreal. Das kann nicht gut gehen. Und dass es bei den paradiesischen Zuständen bleibt, ist relativ unwahrscheinlich, wenn es jenseits der Grenzen einer Exportnation, deren Bruttoinlandsprodukt zu fünfzig Prozent von Ausfuhren lebt, derart kriselt.

 A suivre.

Der Befund scheint klar. In Frankreich herrschen Müßiggang, Staatsglauben, Sozialansprüche, Verkrustungen und überhaupt. Natürlich: Wirtschaft kaputt. So tönen seit Wochen Wahlbeobachter, kommentieren wie gewohnt deutsche wie anglo-amerikanische Lehrmeister. Und der Rat ist klar: Der nächste Präsident müsste endlich mal machen, was, na ja, die Deutschen gemacht haben.

Klingt prima. Passt vor allem allerdings in plumpe Klischees. Und zur neuen deutschen Überheblichkeit. Dabei trifft bei näherer Betrachtung weder der Befund von der mentalitätsbedingten französischen Dauerschwäche zu. Noch zieht die wirre Empfehlung, jetzt mal schnell zu kopieren, was für die extrem exportabhängige und eigenwillig aufgestellte deutsche Wirtschaft seit relativ kurzer Zeit zu funktionieren scheint.

Reformen, ja – nur, welche?

Richtig ist, dass Frankreichs Export seit Jahren langsamer wächst als der deutsche – und dabei eine Menge Marktanteile verlor. Richtig ist auch, dass die Arbeitslosenquote in Frankreich höher ist als in Deutschland – und nur die deutsche seit der Rezession 2009 kräftig wieder gefallen ist.

Da liegt der Ruf nach Reformen nahe. Nur, welche? Anders als in Deutschland gibt es in Frankreich keine Tarifkartelle, hat es seit mehr als 20 Jahren auch keine Lohnexzesse gemessen am Produktivitätstrend gegeben – die Lohnstückkosten stiegen langsamer als die Inflation. Anders als bei uns gibt es in Frankreich umgekehrt auch seit den 90er-Jahren schon subventionierte Minijobs und Leiharbeitsverträge. Das kann man optimieren, viel mehr aber nicht.

Nach Rechnung der OECD werden in Frankreich weniger Steuern auf Unternehmensgewinne und Einkommen erhoben als in Deutschland. Im Schnitt wird pro Jahr mehr gearbeitet. Die Ausgaben für aktive Arbeitsmarktpolitik sind nicht höher als bei uns. Und die Quote der Langzeitarbeitslosen ist immer noch niedriger. Frankreichs Nettoschulden im Ausland liegen bei nur neun Prozent des Bruttoinlandsprodukts, wie Unicredit-Chefökonom Erik Nielsen schreibt.

Wenn Frankreichs Unternehmen Marktanteile verloren haben, scheint das zu einem guten Stück daran zu liegen, dass sie weniger spezialisiert, qualitativ schwächer und damit anfälliger gegenüber Billiganbietern oder Währungshöhenflügen sind als die eingeübte deutsche Konkurrenz, die pünktlich zum Investitionsboom der Schwellenländer Investitionsgüter anzubieten hatte. Weshalb es Franzosen wie Italiener auch härter traf, als der Euro zwischen 2000 und 2008 um handelsgewichtet 40 Prozent aufwertete und europäische Produkte weltweit entsprechend teurer wurden. Kein Zufall: Der Absturz französischer Marktanteile folgte fast zeitgleich dem Euro-Höhenflug.

Jetzt wäre es natürlich toll, wenn Frankreich auch in x Industriebranchen hochspezialisierte, mittelständische Weltmarktführer hätte, die ihr Zeug für jeden Preis loswerden. Nur könnten wir dann erstens nicht auch überall Führer sein, was ja auch doof wäre. Zweitens lassen sich – zu unserer Beruhigung – solche Strukturen nicht einfach mal beschließen oder durch eine Agenda herbeizaubern; in Deutschland ging es ja eher darum, ohnehin schon klasse Exportstrukturen via ein bisschen mehr Flexibilität und Kostensenkung zu noch mehr Geld zu machen. Drittens ist fraglich, ob es Frankreich nicht sogar mehr kosten als nutzen würde, das deutsche Modell anzustreben.

Ein Teil des derzeitigen deutschen Erfolgs scheint auch eine Art Nachholen etlicher verlorener Wachstumsjahre. Was zählt, ist die Langzeitbilanz. Und die fällt erstaunlich aus. In Frankreichs Wirtschaft wird heute jährlich elf Prozent mehr investiert als im Aufschwung 2000 – in Deutschland sind es gerade mal 3,3 Prozent. Sprich: Bei uns haben die jüngsten Anstiege gerade gereicht, den Einsturz bis 2005 wettzumachen. Umgekehrt sind trotz aktueller Flaute in Frankreich heute 3,8 Millionen mehr Menschen beschäftigt als 1993 – ähnlich viele wie nach mehreren Boomjahren im viel größeren Deutschland. Zur Erinnerung: Zwischen 1997 und 2008 lag die Arbeitslosenquote in Frankreich niedriger als bei uns.

Alles in allem liegt Frankreichs Bruttoinlandsprodukt heute 38 Prozent höher als 1990 – das deutsche weniger als 30 Prozent. Da müssen die Deutschen noch ein paar Jahre weiterboomen, um den Rückstand endlich aufgeholt zu haben.

Das macht noch ein Stück zweifelhafter, ob es so erstrebenswert ist, uns zu kopieren. „Beide Länder funktionieren wirtschaftlich nach zwei völlig unterschiedlichen Mustern“, sagt die Pariser Ökonomin Véronique Riches-Flores. Während in Deutschland mittlerweile rund 50 Prozent der Wirtschaftsleistung in den Export gehen, sind es in Frankreich gerade 27 Prozent. Da braucht es schon rein arithmetisch weit mehr Exportdynamik, um damit die gesamte Wirtschaft zu tragen. Im Grunde sei Frankreichs Wirtschaft viel diversifizierter aufgestellt – nicht nur von Export und Industrie, sondern auch von Dienstleistern, Konsumenten, der Tourismus- oder der Immobilienbranche getragen, so Riches-Flores. Kein Wunder bei einer Bevölkerungszahl, die wächst. Und ein potenzieller Vorteil für die kommenden Jahre.

Franzosen im Konsumstreik

Wie schnell die hohe Exportabhängigkeit zur Tücke werden kann, haben in Deutschland die Abschwünge 2009 und 2011 gezeigt. Wenn die Nachfrage international kippt, rauscht selbst die vermeintlich so starke deutsche Wirtschaft atemberaubend Richtung Stagnation. Vergangenes Jahr ging es binnen Monaten von Rekordwachstum zur Schrumpfung. Frankreichs Wirtschaft wuchs dagegen im Winter.

All das heißt nicht, dass es nicht dringend wäre, Frankreichs Wirtschaft anzuschieben. Das tiefere Exportproblem scheint nur so schnell gar nicht lösbar. Und es ist bei einem verbleibenden Anteil der Industrie an der Wirtschaftsleistung von gut zehn Prozent auch nur bedingt nützlich. Das akute Dilemma liegt dagegen eher in den Nachwirkungen einer verteuerten Währung – und darin, dass die Franzosen vor lauter Krisenpanik in den Konsumstreik treten.

So etwas behebt man nicht, indem man jetzt Verzicht predigt und Rumtata-Reformen nach vermeintlichem deutschem Vorbild fordert, die Frankreich teils längst gemacht hat – und die die Krise nicht wirklich beheben.

Email: fricke.thomas@guj.de